뽐뿌게시판에서 이미지가 잘 안 나오는데,
첨부해드린 링크로 접속하시면 그래프와 이미지를 온전히 보실 수 있습니다.
TJ미디어 분석 (2013년 1분기)
주의사항 : 이 게시물은 종목 추천 게시물이 아닙니다. 개인적인 공부를 위한 게시물입니다. 공부삼아 보시는 분들 중 도움되시는 분들이 계실까 공유드립니다. 그리고 내용상 부정확한 부분이 있을 수 있으며 기업의 경영 상황에 따라 아래의 추정치는 내일 당장 변동될 수도 있습니다. 모든 투자 판단과 손익에 대한 책임은 투자자 본인에게 있습니다. 또한, 저는 이 종목의 기존 보유 주주임을 미리 알려드립니다.
요즘 우리나라 날씨가 동남아화 된 것 같습니다. 소나기가 스콜처럼 쓸고 지나가면 금새 하늘엔 따가운 햇빛이 내리쬡니다. 게다가 습도가 높아져서 불쾌지수도 높은 나날이 계속 되고 있습니다. 모쪼록 무더운 여름 별일 없이 잘 지나갔으면 좋겠습니다.
오늘은 금영(KY)미디어와 함께 우리나라 노래방 기기 시장을 양분하고 있는 TJ미디어에 대해서 가볍게 소개 드리겠습니다.
1. 뭐하는 회사인가?
한국인이라면 노래방에 한 번이라도 안 가 본 사람이 없을 정도로 노래방은 한국인과 떼놓을 수 없는 중요한 놀이문화의 한 부분을 차지하고 있습니다. 더는 긴 설명이 필요 없을 정도로 우리에게 익숙한 산업이고 또 태진미디어(이하, TJ미디어)도 너무 유명하기에 뭐 하는 회사인지 소개를 굳이 드려야 되나 싶을 정도입니다. 그렇지만 돌다리도 꼼꼼하게 두드리고 투자하는 우리 가치투자자들은 회사의 기본 비지니스부터 하나씩 재점검 해 보는게 맞다고 생각합니다.
TJ미디어 주력 제품인 반주기와 전자 인덱스 (출처 : TJ미디어)
위 사진은 동사의 주력 제품인 반주기와 전자인덱스 입니다. 전자 인덱스의 경우에는 우리나라 노래방에서는 보기 힘들지만 전량 일본 등으로 수출됩니다. 작년에는 266억 정도의 판매고를 올린, 회사의 효자 제품입니다. 반주기의 경우는 작년에 국내에서 82억원, 해외에서 188억의 매출을 올렸습니다.
제품별 매출 비중과 매출 변동 추이 (출처 : 전자공시, TJ미디어)
보시다시피 노래 반주기와 전자 인덱스가 전체 매출 비중의 70%를 차지하고 있습니다. 음악데이터와 앰프 등 기타 매출도 적지 않은 매출을 올리고 있습니다. 이쯤에서 회사가 굴러가는 큰 숲을 한 번 생각해 보겠습니다.
먼저 노래방 반주기 부분입니다. 노래방 반주기는 내수 시장은 매해 80억 정도의 매출이 발생하고 성장은 못하고 있습니다. 이미 포화 시장인데다 골프존과 같은 경쟁 놀이 문화 업체가 급성장 하고 있고, 또 스마트폰과 같은 기기들 때문에 점점 노래를 부르는 사람들이 줄어들기 때문으로 분석됩니다.
그럼에도 노래방 반주기 매출이 늘어나는 것은 해외 수출 때문입니다. 반주기의 해외 수출은 매해 큰 폭으로 성장하고 있습니다. 이 부분은 아래에서 조금 더 자세히 다뤄보겠습니다.
투자 포인트 1 : 사양 산업인 줄 알았던 노래방 반주기의 해외(동남아) 시장의 성장성 발견
위 그래프에서 주목할 만한 부분이 하나 더 있습니다. 음악 데이터 매출 부분입니다. 음악 데이터는 신곡이 나올 때 마다 신곡 업데이트를 하면서 일정 비용을 업주들로 부터 받으며 발생하는 매출입니다다. 이 부분에서 연간 120~130억원의 매출이 꾸준히 발생하고 있습니다. 대부분의 매출은 국내에서 발생하고 있습니다. 국내에 워낙 많은 플랫폼이 깔려 있다 보니 별다른 일이 없는 이상 이 130억원 가량의 매출액은 동사의 안정적이고 꾸준한 캐시카우로써의 역할을 할 것으로 보입니다.
투자 포인트 2 : 국내 시장에서 꾸준한 음원 수익, 연간 130억원의 매출이 발생하는 캐시 카우 보유
2. 시장 현황
국내
추정 점유율 (출처:대신증권)
국내 시장 먼저 살펴 보겠습니다. 국내 노래방 반주기 시장은 금영과 동사가 양분하고 있으나 금영의 점유율이 조금 더 높은 상황입니다.
노래방 반주기를 비롯한 제반 제품들의 국내 시장 규모는 연간 1,000억원 내외이며 시장 규모는 매해 축소되고 있습니다. 국내 시장은 이미 포화 시장이며 쇠퇴기에 진입한 시장입니다.
군소업체들은 거의 사라진 상태고 국내 시장은 금영(KY)과 동사가 양분하고 있습니다.
따라서, 두 업체는 비좁은 국내 시장을 떠나 해외 시장으로 눈을 돌리고 있는데 동사의 경우에는 이미 7년여 전부터 해외 진출을 해왔으며 필리핀 등의 시장에서는 이미 시장 점유율 1위 업체이기도 합니다.
경쟁사 - 금영미디어
금영의 부실화가 진행되고 있습니다. 금융감독원에 공시된 간단한 경영지표 먼저 확인해 보겠습니다.
경쟁사 금영미디어 연결 경영지표 (출처 : 금융감독원 전자공시, 금영미디어)
금영과 TJ미디어는 국내 시장이 포화될 때 쯤 서로 다른 선택을 했습니다. 금영은 본업이 아닌 분야로 사업다각화를 진행했고, TJ미디어는 본업의 해외 진출을 선택했습니다. TJ미디어는 여전히 건전한 재무구조를 가지고 성장하고 있는 반면 금영미디어는 최근 경영악화에 빠져 있습니다.
금영의 경우 자회사의 부실이 심각한 상황입니다. 지분 100%를 출자한 에스엘인피는 작년 68억원의 적자를 냈고, 자본금 316억원이 잠식된 상황입니다. 지분 49.12%를 보유한 르네코 역시 작년 21억원의 적자를 냈습니다. 르네코는 자본 91억원, 부채 212억원 입니다.
외형 성장 역시 못 하고 있습니다. 연결 기준 매출액은 2009년 764억, 2010년 638억, 2012년 554억원으로 매해 역성장하고 있습니다.
만약 금영의 부실화가 장기화 되고 경쟁력이 약화돼 시장 결정력에 문제가 생긴다면 장기적으로 TJ미디어가 포화된 국내 시장에서 다시 한 번 고성장 할 수 있는 기회가 될 수 있을 것으로 기대됩니다. (TJ미디어 현재 국내 시장 점유율 35%, 금영미디어 65%)
투자포인트 3 : 경쟁사 금영의 부실화
해외(특히 동남아)
앞서 첫번째 투자포인트에서 언급 드렸듯이 해외 특히, 동남아 시장의 성장성을 높게 보고 동사에 관심을 가지게 되었습니다. 많은 인구와 자원, 앞으로 자본의 흐름이 동남아로 향할 것이라는 기대에 부응하는 회사를 찾던차에 TJ미디어가 동남아 진출을 활발히 한다는 소식은 저를 더 들뜨게 만들었습니다.
TJ미디어 윤재환 회장님께서도 늘상 동남아 시장에 대해 언급을 하시고 계시고 특히 이쪽에 투자를 많이 하고 있습니다. 올 초에는 동남아향 판매고 증대를 위해 100억원을 투입해 CAPA증설 작업도 들어갔습니다. 동사는 이미 동남아 시장에 진출한 업력이 7년을 넘습니다.
영업 방식은 동시다발적으로 여러 나라를 공략하는 방식이 아니라 한 나라 시장을 어느 정도 궤도에 올려두고 인근 나라로 진출하는 '선택과 집중' 방식을 선택하고 있는데 이런 보수적인 전략이 매우 마음에 듭니다.
현재는 태국과 필리핀 시장에 집중하고 있으며 필리핀 시장은 현지 시장 점유율 65~70%로 추정됩니다. 현지 시장 점유율 1위이며, 필리핀 현지를 탐방한 지인의 말에 따르면 TJ미디어 나름대로 승승장구 하고 있다고 합니다.
동남아 사람들은 소득은 낮더라도 당장 즐기는 걸 좋아하는 낙천적인 사람들이라서 노래방 문화가 잘 맞는 사람들이라고 합니다. 동남아 시장은 현재 포화 시장이 아니며 소득 수준 향상에 따라 점차적으로 시장 전체 파이가 커지고 있는 상황입니다.
'kpop' 키워드 구글 검색 트렌드 (출처 : Google Trend)
구글 트렌드 체크를 해보니 'K-pop' 키워드는 2009년부터 검색량이 증가했고 검색량이 많은 국가는 말레이시아, 필리핀, 베트남, 싱가폴과 같은 동남아 국가에 집중돼 있었습니다. TJ미디어에서 적시에 사업 방향을 잘 잡았다는 생각이 듭니다. 재미있는 건 페루를 비롯한 남미에서 K-pop 관련 검색량이 늘고 있고 검색량도 꽤 됩니다. 이후 먹거리로 페루를 중심으로 남미 시장도 회사 차원에서 조사를 해보면 어떨까 생각됩니다. 가장 빨리 가장 한국적 느낌으로 가라오케 반주기를 제공할 수 있는 곳은 TJ미디어를 비롯한 국내사 뿐 입니다.
태국과 필리핀에서 자리를 잡은 동사는 인도네시아와 인도 진출에도 박차를 가하고 있습니다. 윤재환 회장님은 동남아 시장을 중심으로 향후 회사 전체 매출의 70~80%를 수출로 발생시키겠다는 목표가 있으신 만큼 앞으로 동남아 시장에서의 고성장을 기대해 봅니다.
투자포인트 4 : 많은 인구와 자원, 그리고 자본이 향할 동남아 투자 트렌드와 부합
일본, 미국
회사를 먹여 살리고 있는 효자 상품인 전자 인덱스의 경우 대부분의 매출이 일본 시장에서 발생하고 있습니다. 작년에 전자 인덱스로만 266억원의 매출을 올렸습니다 .전자 인덱스는 매해 10% 내외의 매출 성장을 보이고 있습니다. 다만 2011년에 일시적으로 매출이 121억원으로 떨어졌는데 이는 도호쿠대지진 때문에 일본 국민들이 노래방에 안 가고 자중했던 사회적 분위기 때문입니다. 전자 인덱스는 올해 290억원 내외의 매출이 발생할 것으로 예상합니다.
일본의 경우는 우리와 다르게 노래방에서 음식과 술을 시켜 먹을 수 있어서 일본 샐러리맨과 젊은이들 사이에서 일상적 놀이 문화로 자리 잡고 있습니다. 게다가 일본은 전세계의 많은 노래를 가라오케에서 접할 수 있기 때문에 16만곡이 넘는 곡을 찾기 위해서는 무조건 전자 인덱스를 사용해야 합니다. 우리나라처럼 종이로 된 노래책이 없습니다. 따라서 일본에서 전자 인덱스 교체/신규 수요는 꾸준히 발생하리라 생각합니다.
미국의 경우에는 작년 봄에 동사의 법인이 설립되었습니다. 마침 싸이 덕분에 K-POP에 대한 관심이 많아져서 한류 붐에 어느 정도 편승할 수 있지 않을까 기대해보고 있습니다. 미국 시장은 시간이 조금 더 흘러야 그 추이를 지켜볼 수 있을 것 같습니다.
3. 재무
고성장하는 회사는 아니지만 꾸준히 자기 영역을 넓혀가며 한걸음씩 나아가고 있는 재무구조를 보여주고 있습니다.
TJ미디어 영업 실적, 2011년 부터는 연결 실적 (단위 : 원, 출처 : TJ미디어, 송종식)
근 10년여간 2007년 단 한 차례 영업이익 적자를 냈습니다. 아무래도 이때 적자를 기록했던 이유는 2007~2008년 글로벌 경기가 위축 돼 있던 시기이다 보니 사람들이 유흥을 줄였던데다 노래방 신규 창업자 수가 줄었기 때문인 것으로 풀이됩니다.
그리고 2010년 고성장을 했다가 2011년에 외형 성장세가 주춤해 집니다. 이때는 주력 매출품인 전자인덱스의 일본향 매출이 동일본 대지진 여파로 크게 줄었었고, 태국에서 발생한 대규모 홍수도 겹쳐서 매출이 타격을 받았습니다. 보통 국가적 재난이 일어나면 먹고 마시는 분위기가 자숙하는 분위기로 변하니 노래방과 같은 유흥 산업은 일시적으로 타격을 받을 수 밖에 없습니다. 학습효과를 이용해서 주력 매출국에 이런 이벤트가 발생한다면 주가가 단기적으로 내려갈 때 매수를 해보는 전략도 나쁘지 않을 것 같습니다.
2014년 매출액 920억원, 영업이익 78억원, 당기순이익 62억원을 개인적으로 예측하고 있습니다만, 제 개인의 예측치는 아주 높은 확률로 빗나갈 것이기 때문에 참고적으로만 봐주셨으면 합니다. 해외 시장 덕분에 외형 성장을 견조하게 해 나가고 있지만 이익 모멘텀은 조금 더 시간이 흘러야 발생할 것으로 내다보고 있습니다.
현금흐름, 2011년 부터는 연결 실적 (단위 : 원, 출처 : TJ미디어, 전자공시)
영업활동으로 인한 현금흐름은 꾸준히 플러스권에 있어서 위험한 현금 흐름표는 아닙니다. 다만, 영업활동으로 인한 현금 보다 투자, 재무 현금 흐름 총량이 더 많이 발생하고 있어서 이 부분은 지속적으로 모니터링 해야 할 부분으로 생각됩니다.
고배당
동사는 일부 가치투자자들 사이에서 나름 배당을 많이 주는 주식으로 알려져 있습니다. 과거 윤활유 주식이나 일부 은행주처럼 아주 높은 수준의 배당을 해주는건 아니지만 그래도 나름 배당성향이 높은 편에 속하는 회사입니다. 그래서 배당 투자를 하시는 분들도 많은 종목입니다.
과거 8년간 주당 배당금과 기말 종가 기준 시가 배당률 (단위: 원-%, 출처: TJ미디어, 전자공시)
영업이익 적자를 내 배당을 하지 못했던 2007년 이후로는 매해 높은 배당을 유지하고 있습니다. 위 그래프는 기말 종가를 기준으로 만든 시가 배당률이므로 연중 저가 매수를 잘만 하면 5~7% 이상의 높은 시가 배당률을 누릴 수 있습니다. 올해는 200~220원 사이의 배당을 할 것으로 기대하고 있습니다. 현재 주가 3,200원 기준으로 예상 시가 배당률은 6.8% 수준입니다. 시중 은행 이자의 두배에 달하는 높은 배당입니다.
투자 포인트 5 : 고배당
4. 주주현황과 지배구조
동사는 윤재환 회장님과 그의 아내 김우영씨가 도합 57.37%의 지분을 보유하여 경영권을 확보하고 있습니다. 5% 이상 주주로는 우리사주조합이 있고 885, 627주 총, 6.65%의 지분을 보유하고 있습니다.
2013년 1분기 현재 최대주주와 특수관계인의 지분현황 (출처: 전자공시, TJ미디어)
5% 이상 주주 중 최대 주주와 특수관계인의 지분, 그리고 우리사주조합의 물량을 빼면 시중에 유통되는 물량은 전체 발행 주식의 약 32% 수준인 약 417만주 정도 될 것으로 추정됩니다.
연결회사
TJ미디어 계열회사 현황 (단위: %, 백만원)
법인명 출자목적 지분율 장부가 2012년 순이익
TJ커뮤니케이션 신규사업 99.38 466 -72
TJ타일랜드 해외진출 100 - -96
Dream S.A.S 신규사업 100 2,901 232
알키미(주) 신규사업 40 20 -562
TJ MEDIA USA 해외진출 100 - -8
동사는 해외 진출을 위해 설립한 태국, 미국의 해외법인 2개사와 신규사업 목적으로 출자한 3개의 법인을 포함해서 총 5개의 계열회사를 보유하고 있습니다.
해외진출을 설립한 TJ타일랜드와, TJ MEDIA USA의 경우에 작년 지분법 평가 순손실액이 1억 4백만원 수준입니다. TJ타일랜드의 경우에는 이제 자리를 잡아가고 있기 때문에 내년이나 내 후년부터는 BEP를 달성할 수 있을 것으로 생각됩니다. TJ MEDIA USA는 작년 봄 설립한 신규 법인으로 K-POP열풍을 타고 미국에 가라오케 열풍을 몰고 올 수 있을지 기대가 됩니다만, 미국 시장은 최소 5년 이상 시장을 만들어 나가는 시기가 필요하다고 보입니다. 미국은 개인 소득이 높기 때문에 각 가정에 들어갈 가정용 반주기 시장을 공략해도 꽤 큰 시장이 나올 것으로 예상되는데요. 이 부분은 따로 분석한 부분이 있어서 추후에 글을 한 번 써서 올리도록 하겠습니다.
TJ커뮤니케이션은 포터블 노래방 기기와 소프트웨어를 판매하는 법인입니다. TJ미디어로 부터 음원등을 받아 싼 가격에 설치해서 쓸 수 있는 서비스를 제공합니다. 작년 7200만원의 적자를 냈습니다. Dream S.A.S는 세계 3대 음원칩 제조업체입니다. 최근 지분 100%를 인수한 회사입니다. 작년 2.3억원의 흑자를 냈습니다. 알키미는 작년 5.6억원의 적자를 낸 전자악기 제조업체입니다. 동사의 지분율은 40%이므로 이론상 2.24억원이 귀사의 손실로 귀속됩니다.
종합해보면 작년 계열사 지분법상 1.6억원 정도의 순손실이 발생하였습니다. 아직 큰 수치는 아니므로 크게 염려할 수준은 아닙니다만 금영의 자회사 손실이 모 회사의 부실로 이어지는 사례를 봤을 때 모니터링은 꾸준히 해야 할 부분이라고 생각합니다.
5. 경영자는 어떤 사람?
TJ미디어 윤재환 회장
1981년 태진음향을 창업해서 지금의 TJ미디어 그룹을 만들었고 30년 넘게 회사를 이끌어 오고 있는 인물입니다. 아내와 함께 지분 57.37%를 보유한 소유 경영자입니다.
1955년에 출생한 인물로 음향기기 한 시장만 파 온 우직한 인물입니다. 처음 사업을 한 것은 8트랙 카세트 테이프 장사를 하던 20대 초반이고 이후에 TJ미디어의 전신이 되는 태진음향은 자동차 오디오를 생산하는 업체였습니다. 이때 쌓은 전국의 거래처들과의 신뢰 덕분에 이후에 노래 반주기 사업을 하면서도 승승장구 하게 됩니다.
언론에 딱히 이름이 오르내릴만한 일을 저지르지도 않았고 오직 음악 한 우물만 우직하게 파는 믿음직한 경영자라 생각됩니다. 대학생들의 탐방도 적극적으로 응대하고 있으며 스펙보다 한 인간의 스토리를 본다고 하시니 인격도 좋은 사람인 것 같습니다. 고배당 정책으로 미디어의 공격을 받은 적이 있지만 주주로서는 좋은 일 입니다.
또한, 경쟁사인 금영은 사업다각화를 하면서 본업에서의 경쟁력이 떨어져, 사업 리스크가 커졌습니다. 최근엔 경영악화가 진행되고 있는 듯 합니다. 그럼에도 TJ미디어는 사업다각화를 하지 않고 한 우물만 우직하게 파면서 해외행을 선택해 여전히 성장 스토리를 만들어 나가고 있습니다. 피터린치가 말하는 사업다'악'화를 피해 옳은 선택을 한 것으로 보입니다.
일단 CEO리스크는 없는 것으로 생각하고 넘어가겠습니다.
6. 염두에 둬야 할 리스크는?
영업지표들 악화(?), 현장 탐방 등을 통해 영업 환경 체크 필요
악화되고 있는 몇 가지 경영 지표들 (출차 : 전자공시, 송종식)
현금이 잠겨 있는 일수가 늘어나고 있습니다. 최근 판관비 통제가 안되면서 판관비와 원가율이 90% 수준을 넘었고 연간 자기자본이익률도 5%이하로 떨어졌습니다. 이는 시장 결정력에 문제가 생겼거나, 영업환경에 이상이 생겼다는 지표로도 활용할 수 있는데 조금 더 정밀한 확인이 필요한 부분입니다.
반주기의 경우 국내 시장에서 대당 단가는 2010년 497,000원, 2011년 487,000원, 2013년 420,000원으로 낮아지고 있습니다. 국내 시장이 축소되는데다 금영과의 경쟁 심화로 대당 가격이 지속적으로 떨어지고 있습니다. 반면 해외 시장에서는 2010년 대당 170,000원에 팔던 기기 가격이 작년에는 대당 194,000원으로 올라왔습니다. 해외 시장 영업 환경이 좋음을 알 수 있습니다.
자회사 손실 누적 중
이 부분은 앞서 계열회사 섹션에서 말씀드렸기에 간단하게 인식만 하고 넘어가겠습니다. 아직은 자회사 손실폭이 크지는 않아서 무시해도 될만한 수준입니다. 다만, 자회사 손실이 누적된다면 금영의 사례를 따라갈 수 있으니 자회사들의 실적 추이도 지속적으로 지켜봐야 하겠습니다.
경쟁 놀이 문화의 발달
스마트폰 게임과 골프존과 같은 타 놀이 문화 업체의 성장으로 노래방 이용 시간이 떨어지고 있습니다. 국내 시장의 경우 시장 포화에 더해 이런 타 놀이 문화 업체의 성장세가 회사에 장기적인 위협 요소로 작용할 수 있다고 생각합니다. 노래방이 아예 없어질 순 없기 때문에 제한적 타격 수준으로 끝날 수 있지만 타 놀이문화의 발달도 함께 지켜보는 것이 좋다고 생각합니다.
동남아 시장 성장성이 예상보다 좋지 않을 경우
이 리스크의 경우, 회사 존립에 영향을 줄 수 있는 심각한 리스크입니다. 동남아 시장 개척이 순항하고 있지만 동남이 시장 개척이 생각보다 수월하지 않는 상황이 발생할 경우 회사의 가치는 반토막 그 이상도 날 수 있습니다. 가장 큰 리스크이기 때문에 동사의 동남아 영업 상황은 수시로 체크해야 합니다.
위험성 안내 : 이 글은 매수와 매도를 추천하는 글이 아니며 개인적 학습 내용을 공유하기 위한 참고적 용도의 글입니다. 또한, 이 글은 법적 증빙 자료로 활용될 수 없음을 고지드립니다. | |
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